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  货币就像激素,GDP就是人的个头,前三十年中国“年轻”(人口红利)的时候打激素可以长个头,现在青春期已过(人口老龄化),激素只会让人虚胖。过去十年三轮大宽松,效果越来越弱,反应越来越迟钝。

  宽松似乎成了一种瘾,每隔三四年就会犯一次,一犯就要找央行求解药。第一次是2008年全球金融危机之后,央行5次降息4次降准。第二次是2011年欧债危机之后,央行2次降息3次降准。最近一次是2014年经济逼近7%之后,央行史无前例的6次降准6次降息。2018年,我们似乎又要经历相同的故事。临近年中政治局会议,中央要对下半年经济政策定调,在紧缩中吃尽苦头的各方不断给央行喊话。央行似乎挺不住了,先是定向降准,然后是MLF,一切都很像2014年上半年。如果按照历史的剧本发展,接下来就是全面降准、降息,直到地产、财政、金融全面放松。上次从定向降准(4月)到全面宽松(9月刺激地产、11月降息)用了半年左右,这次可能慢一些,但趋势已经越来越明显。

  过去一年多我们坚定的收紧银根,去杠杆、挤泡沫,很不容易,值得肯定。如果现在转向货币和信用的双宽松,基本上可以说是前功尽弃、负向激励。货币紧缩,一定是行百里者半九十,而货币放水,也一定是一发不可收拾。上一轮货币宽松的伤疤还没好,难道我们就已经忘了疼?历史一次又一次的告诉我们,货币宽松绝对不是万能药,指望央行当药神是不公平,也是不现实的。

  第一,货币宽松不能有效刺激实体,更多的是制造价格幻象。货币就像激素,GDP就是人的个头,前三十年中国“年轻”(人口红利)的时候打激素可以长个头,现在青春期已过(人口老龄化),激素只会让人虚胖。过去十年三轮大宽松,效果越来越弱,反应越来越迟钝。2008年第一轮宽松,两个季度见效,GDP从6.4%反弹到12.2%,反弹5.8个百分点,持续4个季度。2011年第二轮宽松,5个季度见效,GDP从7.5%反弹到8.1%,反弹0.6个百分点,持续2个季度。2014年上一轮宽松,8个季度才见效,GDP只从6.7%反弹到6.9%,反弹0.2个百分点,持续2个季度。不是货币放水没有效果,而是效果都体现到了价格上。同期名义GDP从6.9%大幅反弹到11.7%。中国经济缺的是改革和创新,而不是货币,仅靠放水并不能创造实体财富,只会带来虚拟的价格幻象。如果再宽松,见效时间会更长、反弹幅度会更弱、持续时间会更短。

  第二,货币宽松可能会重燃资产泡沫,导致经济脱实向虚。中央经济工作会议把防范化解重大风险列为三大攻坚战之一,眼下金融风险的确越来越多,这也是很多人支持宽松的原因。但不要忘了,这些风险是怎么来的?从2014年宽松到2016年底收紧,所有资产都被炒了一遍,2014年是债券,2015年是亚博优惠活动,2016年是商品和地产。金融的过度繁荣让实体企业无心恋战,上市公司甚至拿股东的钱来搞理财,2017年上市公司持有的理财产品超过1万亿,而五年前这个数字不到100亿。更危险的是,货币宽松带来的牛市很大程度上是泡沫,一旦泡沫破裂就会引发连锁反应,2015年的股灾给我们敲响了警钟,金融危机并没有我们想象的那么遥远,以至于2016年政治局会议上直接点名“抑制资产泡沫”。这个任务还没有完成,商品和地产都还在高位,但实际需求并不支持。归根到底,实体经济已经承载不了这么大剂量的流动性,一旦放松,很可能又是脱实向虚,鸡犬升天。

  第三,货币宽松可能让去杠杆前功尽弃,带来更大的金融风险。杠杆的风险无非是现金流覆盖不了利息,甚至本金。过去可以用货币宽松来稳杠杆,逻辑是货币宽松-实体复苏-企业利润改善-偿还债务,但现在货币宽松只会进一步恶化杠杆,因为单位债务创造的GDP越来越少。举个例子,你借给企业100元,利息是8%,如果他能赚10元,那加杠杆就没有问题,但如果他只能赚1元甚至还亏损,你放的这些钱就只能拖延续命,而且续命的成本会越来越高,一年还不上利息就会变成108,再还不上就继续累积。对企业来说,杠杆风险会越来越大,对经济来说,银行坏账必然增加,直至引发系统性金融风险。

  有人说货币宽松可以去杠杆,但过去十年的现实告诉我们,这是不可能的。每一次宽松都会让杠杆上一个台阶。十年前全社会杠杆率只有170%,2008年宽松后上升到190%左右,2011年宽松后上升到210%左右,2014年这一轮宽松后最高达到249%,而全球主要国家这个数字都在100-120%左右,最高的日本也只有200%。2016年货币政策收紧以来,去杠杆立竿见影。2016年杠杆率降到238%,2017年虽然又有所上升,但并未超过前期高点。如果2018年再次宽松,全社会杠杆率超过前期高点只是时间问题。

yabo体育手机app  第四,货币宽松不可能完全定向,也不可能解决结构性问题,反而可能加剧结构失衡。货币是自由流动的,不是你想让它去哪它就去哪,往往它的选择和我们的意愿是相反的。我们不应该忘记上一轮宽松的教训。我们不断的降息降准松信贷,希望流动性能去支持实体产业,但结果流动性毫不犹豫的涌向了房地产,2016年居民中长期贷款(以按揭为主)暴增90%,在贷款中占比达到45%,个别月份甚至新增贷款全部是住房贷款(7月)。我们希望流动性能去消化三四线城市的房地产库存,但实际上流动性毫不犹豫的奔向了一二线城市,这些本就没有太多库存、不愁房子没人买的城市房价一下子翻倍,不仅没有解决三四线问题,反而加剧了一二线城市的高房价。我们希望流动性能去支持中小企业、民营企业,但实际上流动性毫不犹豫的钻到了上市龙头、地方政府平台和大国企的保护伞之下,2015-2017年国企利润暴涨52%,而私企利润仅增长2%,大量的上市公司拿着天上洒下的钱去买理财。类似的教训太多,在此不一一列举。可以确定的是,央行只能决定定向给到某些金融机构,但流动性经由金融机构去哪完全不是央行可以决定的。

  第五,货币宽松会导致财产性收入远远跑赢劳动性收入,加大贫富差距。前面讲了,货币宽松时代,金融跑的比实体快,泡沫跑的比工资块,谁有资产、谁过去更有钱谁就赚得多,而不是谁努力谁赚得多,这样的结果必然是收入差距拉大。就像上一轮宽松,拥有一套北京房子的人财富可以获得翻倍的收益,而努力工作的人工资可能只涨了10%,甚至更少,这也是越来越多的刚需人口觉得买不起房的原因,一旦货币宽松失控,你再努力工作也不可能跑赢印钞机。

  第六,货币宽松会扰乱社会预期,阻碍改革和转型。对企业和个人来说,资产泡沫不断出现,人心浮躁,个个都想着套利,没法静下心来修炼内功。就像很多企业甚至开始拿从银行融来的钱炒亚博优惠活动、炒房、炒比特币,这会脱离实体经济的本源。对政府来说,本来经济下行的压力正在倒逼地方转型,结果突然传统产业又好起来了,赚钱变容易了,转型和改革的动力自然就不那么强了。

  总的来说,货币宽松不能创造财富,只能孵化财富、维护财富。大水漫灌式的货币宽松不应该成为刺激经济的主要手段,经济最终是要靠改革和创新,货币政策的作用更多的是相机抉择对冲风险,同时配合改革激活经济。眼下经济的确有压力,但没办法,这是我们必须经历的成长阵痛,如果我们用新的宽松去解决过去宽松留下的问题,只会让风险的雪球越滚越大。我们更应该做的是回归本源,加快自身的改革和转型。

  不要再走宽松的老路了,毕竟央行不是药神,谁都不是药神。(本文作者介绍:如是金融研究院院长、首席经济学家。)

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